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MIIX Capital:Thorchain 项目调研分析报告

MIIX Capital:Thorchain 项目调研分析报告

TechFlow深潮TechFlow深潮2024/02/29 05:39
作者:TechFlow深潮
Thorchain 是一个相对优秀的投资标的,而且概率不低。

撰文:MIIX Captial

1、研报要点

1.1 投资逻辑

从业务发展来看 Thorchain 项目劲头十足,具备与原生代币深度绑定的代币经济学,TVL 的增长与 RUNE 价值直接相关,随着行情的上行预计 BTC 和 ETH 的增长将带动 $RUNE 对应增长,并且进一步扩大其业务规模。另一方面,对比同赛道项目的资本、生态和市场关注度,Thorchain 的整体发展都优于较同类项目。因此,Thorchain 是一个相对优秀的投资标的,而且概率不低。

1.2 估值说明

在上一轮牛市顶点,RUNE 的市值为 46 亿美元,现在有大概 4 倍空间,另外 Thorchain 被 Multicoin Capital 投资,证明其经济学运转的飞轮效应也得到了 VC 的认可。在新一轮牛市中,随着飞轮效应正常运转,且不被黑客攻击的情况下,其 TVL 将获得大幅增长,并带动 RUNE 的需求正向增长,甚至可能带来 5–10 倍的成长空间。

1.3 主要风险

虽然 Thorchain 有很高的上涨潜力,但是仍然存在很高风险,主要表现在技术和市场两方面:

技术风险

Thorchain 的本质是跨链流动性协议,跨链桥一直以来都是黑客攻击的重点领域,Thorchain 不仅仅囊括了跨链 Swap,还包括了合成器、账户储蓄、多段式 Swap、PoL 和借贷,功能非常复杂,早让它更容易出现漏洞相关的技术的风险。目前 Thorchain 的相应解决方案是,由专门的安全团队来监控网络异常,包括节点暂停、赏金、交易节流、thorsec 团队介入。

市场风险

借贷账户对于 RUNE 的价格比较敏感,在 RUNE 价格优于非 RUNE 的价格时,协议表现都很良性,是一旦 RUNE 的价格下跌,就很可能带来雪崩式的还款兑现。并且,在贷款业务设计中,该协议质押 RUNE 的代币表现一定会好于 BTC 和 ETH 这两种抵押资产,这会让市场风险进一步加大。

2、项目基本情况

Thorchain 是一种去中心化跨链 AMM 交易协议,由一群匿名加密货币开发人员在 2018 年币安黑客松上创建。其目标是通过公共 ThorNode 和生态产品网络来分散加密货币流动性。任何个人、产品或机构都可以使用其原生和跨链流动性。

2.1 业务范围

Thorchain 项目主要针对原生跨链 Swap,面向对原生跨链有需求的用户,这类用户通常是大资金用户或机构。

2.2 创始团队

该团队匿名,所以未获得公开的团队信息,同时,匿名团队也可以看做是 Thorchain 项目的特点或风险点。

2.3 投资背景

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在融资方面,该项目获得了 Multicoin 以及具备很强工程能力的 Delphi Digital 团队的投资。但是具体的融资金额未披露,结合团队匿名因素,不排除资方深度参与的可能性。另外该项目经历过多次 IEO,参与方均获得了超越百倍的可观收益。

2.4 项目发展路线和历程

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Thorchain 路线历程相对简单,目前获取信息显示,该项目计划在 2024 年实现订单簿以及期货交易的功能。

3、产品和业务情况

3.1 代码和产品

2023 年 8 月 21 日,Thorchain 研发跨链 lending 业务,Thorchain 的借贷业务具有无需清算、没有利息、无到期日等特点,和 Aave 等借贷项目在逻辑上有本质区别。

Thorchain lend 以一种类 UST & LUNA 设计的方式来实现,简单来说,当用户抵押抵押物借出资产的时候,可以不用偿还债务,也不用支付利息,更不存在一个到期日,具体实现如下:

开仓流程

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首先,用户需要将 BTC 作为抵押品放入 BTC Pool,BTC Pool 直接会将我们的代币转换为 RUNE;

然后,把 RUNE 放入到虚拟池中燃烧,在 V BTC Pool 会生成合成资产 THOR.BTC,并 Mint RUNE;

最后,进入到 USDT POOL 中,相应的 RUNE 换出可借贷 BTC 价值的 USDT 给用户,Swap 费用给到 LP;

假设用户有 2BTC,比如当前的抵押比例在 200%,用户想要借入 1BTC 价值的 USDT,会生成对应的合成资产 1.998THOR.TOR(THOR.TOR 是用于计算 USD 均值的计价单位)放入 V TOR Pool 中,然后将从 USDT Pool 中换出 0.996 BTC 价值的 USDT 给用户。焚毁的 RUNE 价值= 抵押品价值(2BTC)- 债务(0.996BTC)+ 手续费磨损。从借款上来看,系统会额外焚毁价值大约 1/CR 的 RUNE。(假设 RUNE 价格不变)。

还款流程

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首先,把 USDT 放入到 USDT Pool 换成 RUNE,到从虚拟池中兑换出 THOR.TOR,并转到借贷模块还款;

然后,就能取出合成资产 THOR.BTC,再将其放入到 V BTC Pool 池子中,Mint RUNE;

最后,通过 RUNE 在 BTC Pool 池中换成 BTC 资产;

铸造的 RUNE 价值= 抵押品价值(1.998BTC)- 债务(0.996BTC)+ 手续费磨损。从还款上来看,系统会额外铸造出价值大约 1/CR 的 RUNE。(假设 RUNE 价格不变)。

从借款和还款流程上看,期间一共经历 8 次交易,每次都需要支付手续费,借出来的资产&偿还出自己的抵押资产都会存在磨损。也就是说交易越活跃,那么烧毁的 RUNE 将会越多,交易完全与 DEX 相挂钩,借贷业务间接创造了 DEX 以及 RUNE 的需求。

进一步看,Borrower 是在做空 USD,做多抵押资产(相反,协议在做多 USD,做空抵押资产),我们的借贷池不是正常情况下的类似于 AAVE 的抵押资产,而是凭空而来的合成资产,实际上只是一个凭证,中间通过 RUNE 进行转换,收取手续费。这其中自然也不存在清算机制,因为我们的 BTC 转入借贷业务中时,已经被卖出了;也不存在利息,利息都以交易手续费收取了,借贷模块就是用户的对手盘。

借贷用户的对手方是 RUNE 的持有人,他们是希望用户进行借款并不还款,原因是这样可以使得 RUNE 的流通量减少,但是如果当用户还款时则会出现 RUNE 流通量增多。一般来说,当抵押品价值看涨时,用户才有意愿去还款,反之,用户没太大动力还款。因为 RUNE 其实是当作交易媒介在交易池中兑出借出资产,所以本质上来说还是可以理解为交易池的 LP 就是贷款提供人。

借款细节补充- 即便当前抵押品价格上涨,用户也无法借出更多,只能使用新的抵押品进行再次借贷;- 用户可以偿还部分债务,但是只有当偿还了所有债务才可以兑出抵押品;- 当前还款前需要等候 30 天抵押品锁定期,这个会根据协议自身更改。- 如果在贷款启动和结束之间,RUNE 相对于 BTC 的价值保持不变,则不会对 $RUNE 产生净通胀影响(销毁的金额将等于铸造金额减去交易费用;- 如果抵押品相对于 RUNE 的价值在贷款启动和结束之间增加,则 $RUNE 供应量将出现净通胀;

3.2 官网数据

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官网每日平均浏览量在 5000 人次以下,主要的流量来源是美国、马来西亚、俄罗斯,结合实际情况分析,该数据存在一定不真实,仅做参考。

3.3 社媒数据

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该项目的社交媒体并不完整,开发者偶尔会参与 AMA,但是也都是匿名状态。

3.4 社群数据

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4、业务分析

4.1 赛道的规模和潜力

跨链 Swap 赛道同样基于 Cosmos 的项目有 Injective、Kujira 等,整个 Cosmos 生态的 TVL 和项目币价在上个月都接近 AHT,都存在高估的风险,但是市场普遍看好 Cosmos 生态的跨链应用的发展,让这些项目显得后劲十足。

4.2 项目竞争格局

目前 Thorchain 的竞争对手包括了 Injective、Kujira、Chainflip,具体如下:

  • Injective 的优势在于,其具备较强的资本支持,包括了 Jump、Binance Labs 等,并且 injective 一般都是市值先于生态发展,短期内存在明显高估;

  • Kujira 的优势在于其产品研发能力,以及稳步逐渐扩大的 TVL,但是缺乏资本支持,在竞争中相对处于弱势;

  • Chainflip 目前处于开发阶段,仅支持 ETH 和 DOT 之间的几个代币转换,实际竞争需要看后期进展和市场趋势;

  • Thorchain 的优势在于有 Binance Labs 的支持,同时还具备这里面较好的代币经济学,以及对原生代币 RUNE 对押注,市场关注度也很高,在市场中与 Injective 跟接近直接竞争关系;

各项目的主要差别是代币经济学方面,但是这些项目都是做跨链流动性的提供的,对比下来 Thorchain 可能是更为适合的投资标的。

5、通证流通和分布情况

5.1 总量和流通量

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代币总共发行 5 亿枚。目前全流通,但是目前质押的代币一共有 2 亿枚,因此实际在市场上流通的代币为 3 亿枚。

5.2 分布、质押和释放情况

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RUNE 的代币分发在流动性的释放方面,目前代币已经全流通,但是有接近一亿枚代币处于质押状态,2 亿枚在团队作为储备金以应急所需。

5.3 代币的运作机理

  • 提供流动性:在 DEX 的 LP 中,RUNE 作为中介存在,也就是 RUNE 作为两种标的代币的 1:1 中介产物;

  • 激励机制:流动性提供者(LP)会获得以 RUNE 形式发放的交易费用和系统奖励作大约为 3.6%;

  • 安全和保障:节点操作者必须抵押 RUNE 来参与网络的共识和治理,帮助确保网络的安全和去中心化;

  • 治理:RUNE 持有者可以参与 Thorchain 的治理决策,比如投票决定协议更新、费用结构等重要事项;

  • 交易费用:在 Thorchain 上交易费用部分以 RUNE 支付,这增加了对 RUNE 的需求;

  • 抵押品和债务:在 Thorchain 生态系统中,RUNE 还可以作为抵押品或支付网络债务。;

  • 跨链交易:Thorchain 支持跨链交易,RUNE 在跨链交易机制中作为连接不同区块链资产的桥梁使用;

其中 RUNE 代币直接参与了借贷业务的运作,折算下来,意味着网络中所需的 RUNE 价值是锁定的非 RUNE 资产价值的 3 倍。如果价值 1,000,000 美元的非 RUNE 代币存入 Thorchain,则 RUNE 的市值将至少为 3,000,000 美元。这只是 RUNE 的最小值或确定性值。

5.4 市场表现预期

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目前代币 RUNE 价格为 $5.93,Coingecko 排名# 56,市值为 17.78 亿美元,FDV 29.58 亿美元。由于 1:3 的最低机制,将导致 RUNE 代币的市值有最基本的支撑,随着 ETH、BTC 等资产价格的上涨,在币本位不变的情况下,RUNE 的支撑价格也将随着 ETH、BTC 价格 1:3 上涨。并且随着协议的使用,RUNE 的数量也将一定程度的减少。

6、投资价值评估

目前 Thorchain 项目处于成熟期,由于代币经济学的强劲以及市场的关注度,其必然受益于整体市场行情的上行,极大概率在上涨趋势中有更好的表现。

从中长期来看,只要 BTC 和 ETH 的市值上涨,其 TVL 必然上涨并推动 RUNE 代币价格上涨,随着更多玩法的出现,其倍数高于 BTC 和 ETH 可能性非常大,可以考虑在横盘适当区间逐步建仓。

7、总结

Thorchain 具备与原生代币深度绑定的代币经济学,TVL 的增长将直接作用于 RUNE 代币价值,预计 BTC 和 ETH 的价值增长将带动 RUNE 对应增长。从资本、生态和市场三方面对比同赛道项目,Thorchain 的整体发展都较同类型的项目更好。未来,并且随着 Thorchain 本身业务规模的扩大,好和代币经济学、订单簿、期货交易的进一步完善,RUNE 极可能会有更加亮眼的表现,是一个值得长期关注的投资标的。

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